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报告缘起
家居行业充分享受了地产红利和渗透率快速发展的几年，但是当地产红利戛然而止，家居行业也突然冷却，行业发展压力大的声音不绝于耳，流量碎片化导致建材城门可罗雀，集中度提升空间有限等等对家居行业的质疑声从没有结束过。
而这些质疑的背后都反应了家居行业当前所面临的成长难题。地产红利消逝的背后，家居行业更深层次的矛盾是渠道形态与客流量的分散，使得单品专卖店模式的短板持续暴露，行业亟需商业模式与效率的升级。
本文从家居行业面临变革下的短期、长期矛盾两个维度来解读行业成长逻辑。一方面，在渠道的剧变下，行业是否具备结构性的增长机会？哪些细分领域不受渠道变化影响，又有哪些公司受益新渠道的流量？
渠道变革下，家居行业短期的成长机会在哪儿？我们承认家居行业存在很多问题，但是延续新渠道、原有的商业模式，结构性的成长机会仍然存在，品类之间的独立逻辑在此体现。长期维度，如何理解家居行业面临的困境？回到商业模式本身，怎么理解家居行业的属性，在此属性的背后，收入端的成长和成本端的优化难点在于哪些方面？
长期维度，家居行业又是典型的“大行业、小公司”，我们相信只要商业模式形成护城河，一定可以诞生千亿市值的公司。为此，我们借鉴了美国家居行业发展经验以及两个龙头公司劳氏、家得宝的成长历程，寻找龙头公司打造的护城河形态。
借鉴美国牛股发展过程，结合国内家居产业发展的特点，我们认为未来十年，中国家居产业将进入产业发展的第二阶段，即走向效率提升。商业模式也将围绕零售产品型、家装服务型两条路径升级，最终在中国广阔的内需市场支撑下，有望走出千亿市值的平台型公司。
投资观点
家居行业面临成长模式升级，背后离不开优异的品牌基础与极强的组织战略能力，我们看好积极进行商业模式调整、效率提升的公司，包括顾家家居、欧派家居及尚品宅配。短期维度，我们也看好积极布局新渠道的公司。我们看好家居行业的成长性，以及行业集中度有望提升，给予“增持”评级。
1、突然偃旗息鼓的家居行业
1.1、行业裂变，问题不仅仅是地产
曾经持续高速增长的家居行业，在年之后遭遇了明显的增长瓶颈。增速大幅下滑的背后，在我们陆续走访渠道的过程中，几乎所有经销商都表示现在的生意越来越不如从前，客流量出现明显下降。近几年围绕建材家居的最大话题就是关店潮，各地建材城的空置率开始逐步提升，并且甚至出现了整体关闭、迁址的现象。
当然，家居的压力离不开地产调控的影响。在宏观调控的背景下，地产销售增长乏力，地产商由于资金压力持续拖延竣工，竣工面积连续三年同比下滑。家居行业作为地产后周期板块也出现关店潮，店铺门可罗雀。
地产压力使得后周期消费总量快速由增量市场走向存量市场。
1.2、发展困境的背后，行业酝酿更深层次的矛盾
地产红利消失的背后，渠道裂变带来的流量分散也在影响家居产业过去的开店扩张逻辑。
存量市场下，传统的销售渠道（专卖店）面临上游精装和整装渠道截流而客流量大幅下滑：1）地产商推动精装修，精装房比例近年快速提升；2）消费者对于一站式购物的诉求增强，整装渠道崛起。在地产商推动及消费者一站式购物诉求的驱动下，行业改变了单一传统销售渠道的状态，出现了多个新节点分流，这也加大了零售门店获客的难度。
在这些困境的背后，剥开地产和渠道变革的外衣，家居板块深层次矛盾暴露：行业供给大幅扩张，同时商业模式面临改革，这对家居公司更长维度的发展形成了挑战。
供给格局：行业供给经历一轮快速扩张，桥上已经十分拥挤。
地产销售红利及定制家居风口导致行业产能扩张。年家居行业实现集中上市，在资本助力下进一步实现产能扩张，资金大多投向产能扩张。
依靠“前店后厂”的商业模式，渠道扩张迅速。家居销售的商业模式是后端工厂生产，前端招商完成销售。家居公司近年跑马圈地，积极扩张渠道，桥上已经越来越拥挤。
商业模式：传统的家居单品商业模式和消费者需求存在矛盾
渠道流量分散的本质是家居过去的单品商业模式和消费者需求的矛盾逐步显现。家居公司目前大多聚焦单品类，以单一品类制造并通过招商的方式主导渠道搭建，而消费者在家装环节存在全品类一站式设计装修的需求，和传统的单品类供应方式存在矛盾。这也是精装修、整装渠道崛起的核心原因。
信息化与互联网赋能家装产业，家居产品的流量与订单开始大幅前置。所以，当酷家乐、三维家这些软件公司可以赋能家装公司实现全品类的3D设计呈现后，消费者直接在设计环节的家装公司下单，而传统门店则成为了体验环节，制造商线下传统门店的客流丢失，成为了家装公司的供应商。
2、渠道变革蕴含着怎样的结构性机会？
新渠道的诞生虽然会影响行业过去的商业模式，但因为产业的结构性变化，也往往会酝酿新的成长机会。由于家居品类复杂繁多，每个品类受到的影响也并不相同，主要体现在两个方向：①硬装环节逐步被精装、整装等新渠道覆盖，全面布局精装修的部分细分行业公司有望实现阶段性快速成长；②软装装饰类产品受到渠道变革影响较小，尤其是发货类产品如沙发、床垫，通过产品和渠道的优势，龙头公司依然具备集中度提升空间。
2.1、布局精装修渠道，增长弹性显著
精装房渗透率近年快速提高，由年9%提高到年约31%的水平。根据奥维云网，预计年渗透率34%-35%，规模约万套（交付口径）。对比日本、欧美等发达国家成品房交付率80%，未来我国精装房渗透率有较大的提升空间。
由于精装房配备品类的不同属性，对细分行业的集中度也产生了影响。从产品的功能性、生产制造的专业度及消费者对品牌的敏感度来说，精装房对不同品类的影响也存在区别，这也直接导致了精装渠道不同品类的集中度差异。
品牌敏感度高的品类对地产商而言承担部分销售职能，故而零售端有品牌积淀的公司有望受益，如厨电、空调、卫浴部品等。
生产、装配专业度要求较高的品类有望向龙头制造公司集中，如瓷砖、木门等。
部分品类的品牌及生产差异不明显，地产商可能会合作地方性工厂完成生产，如定制橱柜及定制衣柜。但是龙头公司与地产商合作中可以凭借自身生产及交付能力，也可以一定程度受益于精装房渠道的放量。
精装渠道订单随着房地产竣工释放，具有批量大、集中释放的特点，可以给公司带来阶段性的收入快速增长。
强品牌品类龙头公司直接受益于精装渠道，实现市占率提升，也对冲零售端下滑的压力。品牌敏感高的品类对地产商而言承担部分房屋营销职能，地产商对品牌往往更加偏爱，例如厨电、中央空调、卫浴部品等。龙头借由品牌优势有望通过发力工程渠道实现市占率提升。
零售端龙头公司由于生产交付能力较强，且调控工程渠道账期能力更强。橱柜、衣柜、瓷砖等品类在精装房交付过程中不露标，很难对于地产商形成较强话语权。但是龙头公司在生产制造水平、订单交付及资金周转方面仍然存在一定优势，并且龙头公司普遍可以通过多种渠道来分散风险，如培育工程代理商以及分散客户。
中小品牌发力工程渠道实现收入/盈利弯道超车。新渠道崛起造成本就供过于求的零售市场竞争更加激烈，中小品牌渠道端抗风险性较差，故而较多中小品牌转战工程渠道，维持产能利用率。
聚焦工程渠道，乘精装房加速放量的东风，这些掉头转向工程渠道的公司收入增长强劲；零售渠道面临着竞争加剧带来的价格压力以及高渠道投入，由于工程渠道产品结构相较于零售端更加标准化，盈利能力与零售端可能差异不大，甚至更高，中小品牌反而受益于精装渠道。
2.2、发力整装渠道，商业模式更加多元化
在消费者对于家装省时省力及高性价比的需求下，整装、拎包等一站式多品类服务渠道兴起，并且整装大多采用套餐报价，有利于消费者控制预算。
这些新的渠道名词其实大同小异，都是基于自身主产品优势扩充供应链产品，以全案设计为核心，整合施工、辅材、家具软装及配送安装等全套服务项目，给消费者带来“一站装修、轻松到家”的消费体验。
整装的兴起也有赖于家装公司信息化能力的提升，实现家装核心品类的整合：整装公司通过信息化解决效率问题，通过数字化展现了数字场景，实现消费者的“所见即所得”。整装对产业链的冲击主要源于全品类产品体系及强大的施工交付能力。
整装供应让消费者实现全品类一站式购物。并且通过缩减原先各个环节冗长的销售渠道环节，帮助消费者实现了装修成本节约。
2.3、哪些品类受渠道变化影响较小？软体家居
正如我们上文分析，渠道变革对不同品类影响不同，与装修属性远离、轻服务品类如沙发、床垫，产品力+全渠道零售能力可驱动其提升市占率。沙发和床垫已经形成消费品牌，并且是偏装饰类产品，整装渠道影响较小，消费属性凸显。
沙发偏装饰类产品，家装属性较弱，产品属性强。行业不景气阶段，公司有望通过加强产品迭代及价格促销，销量显著提升，同时提升市占率。沙发已经形成了一定的消费品牌，龙头品牌在渠道的布局优势显著高于其他品牌，价格促销进一步提升市场认可度。
高度依赖人力投入的产品在生产环节的优势短期难以超越。沙发是家居产业链中人力占比最高的品类（人力成本占比约18%），生产环节无法完全通过机械化替代，对生产端的组织要求较高。在消费者需求偏好变化较快的背景下，对公司组织生产的响应速度也提出一定要求，
渠道盈利难度大加高进入门槛。软体行业由于坪效较低，经销商周转次数也有限，经销商普遍投资回报率低于定制家居等其他家居品类，这也直接阻止行业新进入者。沙发行业双寡头的竞争格局持续加强。
影响力较大的新型渠道为电商，线下具备品牌优势的公司在线上也率先受益，引流转换率更高。
定制家居由于服务属性特殊，设计及交付能力强于家装公司，零售渠道亦有发展空间，也面临一定的整装渠道分流压力。
3、放眼未来：行业摸索业态升级
3.1、渠道变革带来的是质变还是饮鸩止渴？
渠道变革下，家居行业主动布局，一定程度上对冲了“大本营”零售渠道下滑态势，我们认可新渠道带来了短期的快速成长，但是这带来的是质变还是饮鸩止渴？
新渠道也绕不开的行业天花板问题。无论是精装还是整装渠道，单品类天花板都处于几百亿至千亿左右，再通过精装、整装、零售等渠道瓜分，单渠道单品类天花板并不高。且由于新渠道存在一定去品牌性质，单价的降低可能导致市场规模压缩。
精装渠道带来的财务风险业务不确定性并不能忽视。家居公司发力精装渠道短期效果是明显的，产能利用率有了保证，收入可以维持增长，甚至借用自身品牌或产能优势，精装渠道集中度提升速度远快于零售渠道。
然而与精装渠道合作的问题也是十分显著的，包括：①大量应收账款带来现金流不稳定性，甚至面临资金链断裂风险；②精装渠道对于家居品类的去品牌化；③精装渠道的成长取决于地产销售、政策及渗透率等诸多因素，作为精装房供应商的家居产品并不掌握主动权。
零售龙头公司发力工程渠道战略上或更加稳健。专注工程渠道的公司短期面临现金流的压力，中长期面临地产新房需求不确定性的压力。
对于零售渠道的龙头品牌，精装渠道是原有零售渠道的一种补充，综合多渠道来看品牌商不会完全丧失主动权，往往会把精装比例控制在20%-30%，精装渠道对ROE拖累的影响相对较小.
零售客流快速下滑，竞争加剧。零售门店在整装渠道分流的背景下，门店客流快速减少，品类之间存在差异。年近半数建材商场的整体坪效只有4k-6k/㎡；精装及整装渠道分流较多的主辅材如瓷砖和卫浴，零售门店关店较多，而软装和定制家居等偏装饰性的品类，门店零售客流影响较小。
3.2、渠道变革下，家居产业链边界被打破
新渠道服务的定位仍然是单品类制造商，我们认可其短期成长性，但是如何打开成长天花板的问题仍然没有解决。在渠道变革下，很多问题激化，如获客难度提升、集中度提升难度加大，甚至在原有行业利益分配下，新老渠道的矛盾也逐步明显：
家居产业链边界被打破，渠道进一步碎片化。
家居产业链涉及范围较广，从家装设计、主辅材、全屋柜体再到偏软装类产品，我们可以看到在渠道碎片化的背景下，由于各个环节进入壁垒不高，产业链公司突破边界，相互侵蚀。
家居产业链界限逐步模糊，面临重组。家装公司开始涉足定制柜体、软装，定制家具为了引流获客发力整装，试图整合家居产业全品类，同时通过配套产品供应链发力软装，而软装则通过自建工厂发力上游全屋定制板块。
获客难度加大，行业分化扩大
家居产业链的流量来源分散，获客成本高企。家居消费的低频属性导致公司依赖于广告引流，随着传统电商引流成本高企以及家居赛道逐渐拥挤，行业的获客成本高企成为了难以解决的难题。
此外，渠道分散导致传统零售渠道竞争加剧，也进一步导致家居公司分化。面临销售环节投入高企，产能周转下滑的局面。部分家居品牌被迫转型布局新渠道，成为新渠道的供应商，零售品牌力持续弱化。
家居消费走向一站式购齐，也面临与传统渠道的利益冲突。
整装渠道实现消费者一站式购齐，全品类共享流量成本及门店固定成本如人工、房租。然而，家居公司合作整装公司也面临利益冲突：直接合作下，面临与原有经销商的竞争；通过原有经销商间接合作，终端引流成本则进一步增加，费用率约10%-15%，加剧终端竞争的被动程度。
新渠道为中小品牌发展提供契机，集中度提升难度加大。
整装渠道突出整体装饰性，弱化制造品牌，这也成为中小品牌发展契机。通过直接绑定各地大家装公司推出整装产品，中小企业绕过传统经销商和建材城渠道，节省了渠道投入费用，可能进一步分散市场，同时新增的产能也进一步加剧市场竞争。
3.3、回到商业模式本身，家居公司的成长困境
家居行业是典型的“大行业，小公司”。面对4万亿的家装市场空间，亿+的家具制造业市场空间，目前收入体量最大的欧派家居也仅有亿左右的收入规模，即使只看单一品类，市占率也并不高。但是海外仍然诞生了一些家居板块巨头公司，我们回到商业模式和成长路径本身，目前国内家居公司困境如何？
家居究竟是什么样的行业？
从行业的价值链来看，行业成本端聚焦于原材料的加工，加工比较依赖人工，原材料环节并不复杂，垂直一体化优势可能不够明显。
渠道端价值配比较高，承担功能较多，包括营销、设计、物流仓储等，且固定成本如人工、房租占比较高。
商业模式：简单的买卖关系，终端销售高度依赖经销商。
零售端多项职能完全外包给经销商，管理方式简单。行业上升期，家居公司聚焦于全国各地的渠道扩张，终端销售由经销商大包大揽。经销商承担了从货物提取、营销、安装、服务等多项职能，而家居品牌对终端的管理力度较弱，与经销商以“买卖关系”为主。
单品类成长逻辑受限，坪效过低问题难以解决。
目前的家居公司大多聚焦单品类，而单一品类天花板较低。根据中装协数据，大家居市场主要收入仍来自于整装板块，单品类天花板由于单套房屋需求量有限，通过测算皆在几百亿至亿范围。
叠加外在渠道变革，单品类零售市场空间正被压缩。尤其在精装房背景下，公司精装渠道单价普遍低于线下零售出厂价，故而精装渠道使得行业规模进一步压缩。而且整装渠道由于多品类套餐销售，对单品价格也有一定的压缩。
家居单品坪效较低，经销商依赖较高加价倍率维持周转和盈利。但是当行业进入下行期，供过于求，价格竞争在所难免。近年由于房租和人工等固定投入上涨，经销商经营性杠杆高筑，雪上加霜。难以为继的经销商只得关店，对相应的家居品牌销售带来较大不稳定性。
家居行业的规模效应不显著，很难通过垂直一体化实现成本优势
家居生产端规模效应并不是非常的显著。家居生产端主要在于平衡前端SKU数量和后端规模效应，一方面由于家居SKU数量较多，另一方面由于生产端工艺较简单，主要在于板材处理。
对比家电公司，从生产环节可见，家居产品规模效应不显著；从销售环节对比，家居销售有巨大的提升整合空间。
渠道裂变下，行业问题凸显，家居公司也已经开始了探索的步伐。
通过自建产能拓展相近品类。较多家居公司布局新品类尝试打开收入增长天花板。通过总结成功案例，我们发现拓宽相近品类、进入渗透率有成长的赛道更易于获得成功。较多品牌近年通过布局新品类赶超竞争对手。
近年，为了实现产能扩张和产品多元化两个战略目标，家居企业加剧了对渠道资源的争夺和依赖，经营重心持续不断向渠道迁移。加之前几年资本市场对家居板块的助力以及家居建材商场的跑马圈地，家居板块参与者持续增加，道路也越来越拥挤。由于家居消费重服务并且目前行业生产端规模效应不够显著，中小品牌服务地方性市场也存在一定生存空间，参与者持续增多。
随着龙头公司完成了单品类的全国渠道布局，单店模型未来将逐步失效。伴随着公司商业模式的探索，产业链壁垒被打破，我们认为这个超过4万亿的巨大市场仍然有望诞生千亿市值的公司。
立足于长期视角，家居公司如何突破行业属性带来的发展禁锢，通过建立更有效的商业模式，实现扩张？
美国家居板块诞生了较多巨头公司，我们借鉴美国家居行业和龙头公司的发展历程，寻找家居行业的成功要素。
4、借鉴美国—效率多维度提升，零售模式成就牛股
4.1、制造与销售逐步分离，效率提升是主要路径
回顾美国家居板块发展历程，家居行业从单纯的制造，演变到制造企业主导零售渠道搭建，后续实现了制造端和零售端的职能分离。在此过程中，家居产业通过追逐而后引领消费者的需求变迁实现收入增长，背后逻辑其实围绕的是效率多维度的提升，从生产到销售渠道及供应链环节。
美国家居行业经历国际化分工后，国内零售业态崛起。在美国家居板块的变迁中，我们会发现家居行业的主要的参与者向零售业态转移，与此过程中，美国制造商转型，较多家居品类转移至中国代工。在此背后其实是国际分工下实现的生产效率提升。由于家居依赖人工生产，成本结构中人工基本占比10%-20%，且家居产品原材料简单，集中于板材、五金及皮革，对供应链要求低于其他耐用消费品，美国家居生产随着人力成本上升及海外低价冲击进行了制造端转移。
美国地产发展阶段也可能孕育了家居零售业态。美国房屋交易结构中，新房占比极低，根据可追溯数据，我们推断美国在s新房销售占比已经不高。美国较早的完成了房屋的精装配置，房屋局部修整翻新需求增加，导致消费者对于家装消费本身便体现了零售属性，中频甚至高频，需求碎片化。
家居零售从渠道来看，美国目前也呈现了多元化的特征。美国线下家居销售渠道呈现多元化、碎片化的特征，包括专门卖家居的专营渠道（年占比59%）及附带卖家居的综合零售渠道（占比41%），线上销售近年也处于快速增长态势。
美国渠道多元化是家居制造品牌拓展零售业务和纯零售商共同作用的结果。为了满足消费者的场景化消费需求，家居制造商如Ashley在生产制造的同时也协调其他品类的供应链，在专卖店销售。美国强势的零售品牌如沃尔玛、好市多也会在门店销售中增加家居装饰类产品，满足消费者一站式购物需求。
在渠道多元化和家居板块产品多元化背景下，美国家居板块的长尾效应也非常明显。虽然诞生了家得宝、劳氏这样的龙头公司，但是由于家居细分领域非常多，制造业龙头如Ashley在年的市占率也仅为8%。
制造和零售的职能分工，提高销售效率，造就高成长牛股。家居零售公司可以直接面向消费者需求，提供多种SKU，减少消费者购物工序，满足一站式购物的需求，且产品多样化减少消费者因装修而购买的目的性消费，带动家装消费从低频向中高频过度，造就家居行业的牛股。
零售业态通过多品类的消费场景协同，收入端突破单一品类天花板，提高坪效；
成本端可以实现各个品类在人力、物业成本方面的规模效应，降低单位成本，本质上提高了销售效率。
本质在于实现更高效率的价值链完成方式，制造端丧失品牌溢价，加价倍率降低，零售端多项费用协同。对比国内外价值链的加价倍率情况，国外整个价值链完成显著低于国内的制造品牌分销模式，效率更高。
由于零售端的商业模式已经脱离传统家居制造业，公司建立的护城河更多在于门店运营、产品协同及供应链管理，抗风险性更强，也造就了美国建材家居零售牛股如劳氏（Lowe’s）和家得宝（Homedepot）。
供应链发展助推家居零售业的发展与盈利，主要包括物流成本的降低，加强物流信息化及对仓储管理的效率提升。
对比国内外价值链，差异的本质在于国内公司是制造品牌需要完成渠道价值完成部分，且仅是单一品类运作，固定成本摊薄少，加价倍率更高。
4.2、高效率打造高壁垒，牛股多维度成长
我们简单复盘建材零售牛股劳氏和家得宝，发现二者多维度增长的共性在于：公司通过打造建材零售的消费场景，在保持增长的同时，持续提升营运能力（供应链效率）、人效和店效，二者ROE皆实现了持续的提升，尤其是家得宝，效率优化更明显。
维度一：店铺扩张单店收入提升推动收入持续增长。对比家得宝和劳氏的扩张路径，家得宝早期形成较为成熟的单店模型后便快速进行全国范围渠道扩张，通过渠道布局能力及布局速度抢占先机；劳氏则是通过店铺管理边界拓宽，单店运营能力提升实现收入增长，渠道布局始终稳扎稳打。
积极渠道布局抢占市场发展先机。当家得宝单店模型运营成熟后，便积极借助资本市场力量融资，布局全国渠道，年代每年新开店数量持续增长，实现收入的快速增长。
单店收入持续提升，源于公司拓宽SKU管理边界，促进坪效提升。从劳氏和家得宝的发展历程来看，二者都实现了单店收入的增长。在单店面积持续增长的背后是公司运营的SKU增多，年劳氏的SKU仅有，年已经达到。
维度二：成熟的单店模型，保持万平米大店。发展较早的劳氏初始单店面积仅有多㎡，到年单店达到0㎡；家得宝成立之初便推行大店策略，单店面积0㎡，年增长至约0㎡。大店建材零售场景吸引更多消费者，更多元的SKU也推动客单价增长，驱动坪效持续提升。客单价翻倍的背后是客户数及消费次数的增长，家居消费不仅仅局限在低频。
维度三：人效持续增加，渠道规模效应提升。家居零售环节具有一定服务属性。对于人员体系的管理实现单人产值的增加尤为重要。零售业务依赖于固定成本的周转及浮动成本的管控，家得宝在运营和固定成本周转方面领先于行业及劳氏，这也是其人效持续提升的与原因。
维度四：优化供应链，提升运营能力，强化门店模型。两家公司在SKU增长的同时持续通过优化供应链管理实现后端和前端效率的提升，两家公司的营运资本都是在逐步改善的，尤其是家得宝，公司重视仓储及库存管理，通过RDC物流中心建设推动周转能力提升，持续改善盈利能力。供应链投入伴随收入成长规模效应逐步显现，进入21世纪以来两家公司的盈利能力都实现了持续改善，家得宝更加明显。
5、长期维度：职能分离，中国家居产业的效率提升之路
与美国不同的是，我们会发现中国家居板块目前纯零售公司非常少，主流还是制造品牌。由于家居板块遇到渠道、竞争加剧及终端需求下滑等多方面压力，国内公司也开始探索新的商业模式，陆续出现了零售渠道品牌公司，包括海外零售品牌的进驻如harborhouse，Ashley，也包括国内企业家自己的探索，如全屋优品，本质都是在探索销售端职能分离与效率提升路径。
5.1、中国家居行业是否可以复制美国的成长路径？
我们认为中国很难复制美国的发展路径，主要源于中国目前和美国零售牛股成长的行业背景仍然有很大的差异：
房屋交易类型暂时不具备零售化背景：中国目前仍然处于城市化率快速提升的阶段，人口向城市涌入意味着对房屋的需求，新房交易仍然会占主导，这也意味着消费者在房屋装修时需求还是整体化的一站式消费为主，而不是对房屋家装“缝缝补补”的碎片化需求。
零售成本高企影响直营扩张节奏。零售门店主要开支包括人工成本及门店房租。中国近年用工成本上涨过快，且物业费高企，成本提升，终端动销的压力也跟随上升。如果没有全面的品类和坪效支撑，很难通过全面的自营开店模式实现扩张。
宜家是在中国成功运用大店模式的公司，也和其上升期采用自有物业的方式扩张分不开，但是这也势必会影响渠道扩张节奏，所以我们看到宜家店铺集中于一二线。
中国城市人口结构复杂，消费分化，城市层级之间差距较大，商业环境复杂，很难绕开代理商制度去进行渠道拓展：
①一二线城市由于收入水平较高，城镇化率达到70%~80%的水平，商品消费占比在下降，服务性消费的占比在提升，消费更加个性化、品质化，故而一些具有产品设计特色的品牌在一二线城市可能更受欢迎。
低线城市城镇化率正在快速提升，人均GDP迈过0美元门槛的城市正在逐步增多，消费需求逐步释放。但是更低线如五六线城市或者乡镇，还处于大众消费品时代。
②中国地域间也存在一定文化差异，消费习惯差异，品牌商很难大包大揽在每个城市实现直营，代理商制度仍然是实现全国范围内渠道拓展的有效方式
但相较于过去代理商承担全部渠道职能的方式，未来品牌商如果把渠道职能分割，整合其中标准化、可规模化的环节，渠道效率依然具备大幅提升的空间。
家居行业发展第一阶段已经告以尾声：渠道激进扩张策略正确且有效。与美国龙头家得宝相似，国内的家居行业龙头公司也是胜在渠道扩张和单店提货额提升。但是不同的是，美国龙头公司的单店运营能力围绕着店铺面积提升、SKU丰富度增加及成本端的协同效应，而国内公司还处于初期阶段，单店面积平均约㎡，未来的成长逐步由渠道扩张转变为区域单店深耕。
未来十年，家居行业的发展将进入第二阶段，走向效率提升与商业模式升级。一方面，随着经济增速的放缓和地产红利的结束，粗放式发展的时代已经过去，企业为了增长将倒逼自身效率升级与商业模式变革。另一方面，中国房屋交易结构的逐步稳定（精装房、二手房的规模逐步稳定），信息化工具、社会化物流等科技手段的成熟，也将带来商业模式及效率升级的土壤。
我们认为，未来基于不同的家居产品与服务属性，行业的商业模式升级有两个核心的路径：零售产品型和家装服务型。
5.2、定位零售产品型公司：扩品类、提坪效、升效率
家居行业进入产业发展第二阶段，渠道扩张空间有限，区域深耕成为第二阶段成长主逻辑。借鉴美国龙头公司的成长，我们认为终端门店的零售能力提升可以构建更长维度成长的护城河，在于收入端坪效提升，建立渠道端的规模优势，降低渠道成本，打造壁垒，最终实现场景化消费的零售型平台。
我们认为零售产品型的公司成长路径将围绕着多品类布局，主旨在于提升坪效，进而提升渠道端规模优势，通过运营能力提升降低渠道成本，包括：1）信息化能力提升；2）渠道端职能分离，管理下沉，提高终端动销的掌控力；3）提升供应链布局能力。
5.2.1、多品类运营实现坪效、人效提升
多品类运营实现场景化消费，满足消费者一站式购齐的需求。家居消费多样性和个性化对消费场景本身存在一定的考验，也要求了产品的丰富度。场景化消费有效提高坪效，提升门店运营效率，逐步突破单店运营的边界，实现家居行业人货场的高效管理。
多品类运营加强消费者体验感，不仅仅是产品输出，更是生活理念的输出。宜家单店SKU数量达到个，搭配高频和低频打造消费场景，提高消费者购物体验，也可以提高消费者复购率。
场景化消费有利于实现家居品牌形象，降低引流成本，从而利用价格建立更深的护城河，同时也实现门店较高的客流转换率。
定制家居是比较好切入的赛道。一方面定制家居覆盖装饰空间较多，包括厨房、客厅、卧室、书房等多个空间；另一方面，定制家居是家居行业较早实现C2B的品类，信息化基础较好，借用数字化实现更高数量的SKU呈现。
终端零售运营能力的提升有利于实现高坪效。对比宜家和美凯龙，我们会发现宜家产品端SKU多，参与选品和供应链，销售协同性高；美凯龙主要面对低频消费者，本质是服务核心制造品牌经销商开店，同品类品牌之间存在竞争，并不参与品类间的场景合作及销售协同。宜家实现在客单价仅为元的背景下坪效是美凯龙的4倍。并且，宜家在销售的同时，统筹采购、人员管理、物流配送，实现单位资本投入利用率最大化，进一步强化单店模型。宜家通过门店体验式销售、服务成本效用最大化实现10%+的净利率，门店运营建立护城河。
品类融合的零售方式有利于实现人效的提升。在品类独立开店的场景下，以美凯龙为例，每万平米配备楼管8-9人，门店销售人，主要体现的仍然是单品牌门店销售人员的配置过剩，因为品牌间存在竞争关系，单品牌独立引流，没有规模效应。对比下，宜家每万平米约人，人效有一定提升。
对于目前单品类的家具制造公司，费用投入没有规模效应。从物流送货、安装、引流及服务等方面，都由各个公司单独投入，规模不经济。加强多品类运营，坪效提升，固定费用投入亦存在规模效应。
5.2.2、提升运营效率，进一步降低渠道成本
除了收入端提升坪效以外，渠道成本端，公司通过多维度提升运营能力，也将进一步降低渠道成本，构筑护城河：
信息化是核心：打通销售至生产端反馈机制，提高应对效率
生产端：由于家居品类SKU较多，且带有设计属性，市场变化快，利用信息化赋能生产环节，提高产品迭代能力，更高效承接零售端信息；销售环节，由于家居公司较多依赖经销商销售，对终端动销掌控力度较弱，打通信息化有助于沉淀客户信息，提高市场反馈效率。
渠道职能分离，走向高效零售
目前经销商承担较多职能，如仓储、物流、安装、设计、营销等。但是单品类产品经销商收入体量小，固定投入较大，渠道成本规模效应不明显，造成价值链冗长的问题，也导致家居公司参与市场竞争掣肘较多。
未来家居公司有望通过渠道多项职能分离，通过管理前置，贴近终端动销，提高对终端销售的运营能力，从而逐步提高终端渠道掌控力。
加大供应链资本开支与投入，提升供应链效率。
家居涉及多SKU供应，依靠制造扩产能的方法去扩张是低效的，并且国内已经具有充沛的家具制造业产能。公司在扩品类的过程中，面临供应链效率提升，包括采购、库存仓储管理，降低单位浮动成本，提升运营效率。
宜家：公司通过多年培育形成贯穿家居产业链所有环节的供应链，以家居设计为驱动带动供应链，管理超过家供应商，42个物流中心，保持长期稳定合作，产品品质及响应速度都得到保障。
家得宝：公司年进行配送中心网络重组，集合多门店订单集中配置并部署到单店。后续通过信息系统连接供应商、运输商、RDCs和门店之间的合作，提高订单交付准确度和速度，提升运营能力。
过去家居行业的资本开支多投向产能端，未来我们相信，龙头公司对供应链的资本开支有望逐步加大，构筑新一阶段的核心能力。
5.2.3、零售与运营能力提升的背后是高效的组织能力
作为传统企业，家居行业准入门槛不高，不是组织密集型，也不是资本密集型，而是劳动密集型，因此组织配合战略调整是核心要素。行业步入组织架构调整和渠道变革影响的深水期，简单粗放的商业模式逐步失效。
从年整个行业市占率来看，龙头的市占率都维持在低个位数。大行业、小公司的格局下，市场参与者纷纷发现成长难度日益增大，与上文分析的外界渠道变化、竞争方式变化有关，但是更多的还是与公司内部的管理机制、响应速度及战略组织能力有关，提升运营效率成为家居行业突破原有低效商业模式的必经之路。
较多公司内部组织架构方面还比较粗放。常见内销公司的组织部门分为生产事业部和销售事业部，每个部门各司其职，用买卖构成组织之间的关系。在行业上行期，组织的简化有利于公司快速反应市场，销售部门自行决策市场开拓方式，生产事业部跟随分一杯羹难度并不大。
但是进入渠道变革期，对组织的挑战在于如何快速应对市场的变化，以及减少部门内部的沟通成本达到高组织效率，同时保持组织的灵活度形成快速调整的组织架构。我们可以看到，在行业剧变中，优秀的公司已经在快速变革。
5.3、家装服务型：解决消费者便捷全屋装修的需求痛点
全品类的整体装修需求仍然是家居消费主流需求，消费者的需求是全品类+设计+装修的一站式购物及服务，涉及SKU和环节众多且极度非标。在此背景下，家居产业链壁垒逐步被打破，专卖店渠道被整装（家装）渠道挤占（表现为设计师、家装、整装等多种形式）。
家装行业产业链长，产品极度非标，过去呈现大幅分散的态势。而未来驱动一站式家装服务体验提升的核心因素是：1）互联网等信息化科技手段的提升，使得从设计软件到供应链管理成熟度提升，赋能家装公司服务消费者，解决了信息不对称与管理难题，实现高效设计及家居场景呈现，以及全品类产品和安装服务的整合。2）家装产品品牌供给充足，社会化物流效率提升，使得装企可以通过供应链整合各类家装产品，实现消费者的“所见即所得”。
信息化+制造端合作，多品类运营获得极致客单价。家装是低频消费，故而家装公司运营多品类与零售产品类的诉求不同，在于满足消费者所有需要装修的品类及服务，实现高客单价。
家装行业：非标、分散。由于家装型企业引流难度较大，且从服务到产品品类都非标准化，行业仍然呈现较多业态且集中度较低。新的家装业态有望通过信息化、模块化梳理家装品类和服务环节，实现更加标准化的输出。
在此背景下，催生了两种公司成长路径：垂直型家装及平台型家装业务。1）垂直型家装与传统家装没有本质区别，通过施工、安装服务满足消费者需求，只不过在设计软件催化下，公司可以实现全屋设计，一定程度上影响消费者对各个品类的决策；2）平台型家装主要旨在服务家装公司，包括流量赋能和技术赋能等。
6、投资建议（略，详见报告原文）
6.1、行业判断及投资机会
家居行业产业链上多个低效率洼地促进原有参与者的优胜劣汰、公司变革以及商业模式创新，同时，也衍生了很多投资机会。驱动这些变化的背后是不仅是外部的变化，如消费者的变化以及购物习惯的变迁，更多的也是行业内部的发展困境，销售效率、生产效率及组织管理效率方面过于粗放，在渠道变革大背景下，家居公司遇到了产品和渠道的双重阻力。
短期来看，新渠道也酝酿了新的成长机会，我们建议
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